Los bonos del Estado cayeron en rentabilidad tras el anuncio de nuevos aranceles por parte del presidente Donald Trump el 2 de abril.
La carrera hacia las inversiones seguras, unida al temor a la recesión, ha hecho que los precios de la deuda pública se disparen, con la consiguiente caída de los rendimientos. Las dos variables, de hecho, se mueven en direcciones opuestas.
En Estados Unidos, el Tesoro a diez años cayó por debajo del 4% el 4 de abril, a niveles no vistos desde febrero de 2024, mientras que el lunes abrió ligeramente al alza. En Italia, el BTP a 10 años cayó por debajo del 3,7% el viernes, retrocediendo desde el máximo de casi el 4% alcanzado tras el anuncio del fin del “freno de la deuda” alemana a principios de marzo. Mientras escribimos, se recupera en torno al 3,8%. El movimiento más significativo, sin embargo, fue el del bund alemán a diez años, tomado como referencia para la eurozona, que cayó al 2,5% tras alcanzar un máximo del 2,9% en la primera mitad del mes pasado. Aún mayor fue la caída del rendimiento de la deuda pública alemana a dos años, que bajó más de un 9% el lunes por la mañana.
¿Cuáles son las razones de la caída del rendimiento de la deuda pública?
El anuncio de aranceles a Europa y otros países el “Día de la Liberación” y la rápida respuesta de China provocaron una violenta reconsideración de las perspectivas de crecimiento económico y las estimaciones de inflación, especialmente en Estados Unidos, pero también en el resto del mundo.
“La deuda pública estadounidense incorpora una probabilidad de recesión nada desdeñable y no muy alejada del 30-35% previsto por los economistas”, explica a Morningstar Marco Piersimoni, co-responsable Euro multiactivos de Pictet Asset Management.
El escenario futuro en EE.UU., sin embargo, sigue siendo difícil de interpretar. Preston Caldwell, economista sénior de Morningstar para EE.UU., calificó los aranceles de Trump de “catástrofe económica autoinfligida” para el país norteamericano y ahora ve las probabilidades de recesión en un 40-50% durante el próximo año.
En la zona euro, la situación parece más fácil de interpretar. Según Mauro Valle, responsable de renta fija de Generali Asset Management, los aranceles podrían tener un impacto negativo “moderado” en el crecimiento, que se verá compensado por el gasto fiscal alemán hacia finales de 2025 y en 2026. En una nota fechada el 4 de abril, Valle también cree que la inflación en la eurozona seguirá bajando en los próximos meses, lo que permitirá al Banco Central Europeo recortar los tipos en las próximas reuniones, situándolos potencialmente por debajo del 2% si fuera necesario.
Sube el diferencial BTP-Bund
Sin embargo, en la eurozona hay distintas realidades y algunas parecen más vulnerables que otras, porque tienen una deuda pública más elevada. Esto se refleja en el diferencial, es decir, el diferencial entre el Bund alemán y los bonos del Estado de otros países, que se ha disparado en los últimos días.
El lunes por la mañana, el diferencial entre el BTP italiano y el Bund alemán se situó en torno a 125 puntos, un nivel que no se veía desde el pasado mes de noviembre y que se explica sobre todo por la fuerte caída de los rendimientos en Alemania. Los diferenciales con otras obligaciones del Estado, como los bonos españoles o la OAT francesa, también subieron bruscamente, ya que los rendimientos cayeron más que los de la deuda pública italiana.
“Dentro del bloque, sólo Alemania conserva un margen de maniobra fiscal significativo, potencialmente capaz de absorber parte del shock”, explica Daniele Bivona, Portfolio Manager AcomeA SGR. “En cambio, Francia, Italia y el resto de países semicentrales y periféricos parten de posiciones de las finanzas públicas ya comprometidas, lo que hace improbable una respuesta expansiva endógena.”
Para Bivona, el papel del BCE es decisivo en este contexto, que “podría sorprender en un sentido dovish, con una ronda de recortes más profunda que las expectativas actuales del mercado. La intervención del BCE sería el único canal de transmisión verdaderamente paneuropeo”.
Los inversores huyen hacia activos seguros
El temor a una guerra comercial total, unido a la incertidumbre sobre la economía y los acontecimientos geopolíticos, provocó fuertes ventas en los mercados de renta variable, con el resultado de que los inversores buscaron refugio en activos de menor riesgo, como la deuda pública, y en activos refugio, como el oro. Esta mayor demanda hizo subir los precios y bajar los rendimientos.
En un contexto macroeconómico de creciente fragilidad, los gestores del fondo han adoptado un enfoque prudente y flexible. “Estamos preparados para reequilibrar rápidamente la cartera en caso de que la evolución política, comercial o de los mercados lo requiera”, afirma Bivona, de AcomeA SGR, que considera los bunds y los bonos del Estado austriacos con “un perfil de riesgo/rentabilidad favorable desde una perspectiva defensiva”. En cambio, la periferia parece más frágil. “Hemos iniciado un posicionamiento táctico corto en el diferencial BTP-Bund, a la luz del creciente riesgo político y de unos fundamentales que podrían deteriorarse aún más en caso de desaceleración mundial, lo que podría traducirse en un diferencial de crecimiento negativo frente a Alemania. El mayor riesgo en este contexto es la fragmentación política de la Unión”, afirma.
Por último, Bivona considera que los bonos del Estado británico (Gilt) con vencimiento en 2045 y los bonos estadounidenses indexados a la inflación (TIPS) con vencimiento en 2051 representan “dos anclas de valor” en el extremo largo de la curva de rendimientos.
Vincent Chaigneau, responsable de análisis de Generali Investments, admite que prefiere la renta fija y que volverá al mercado de renta variable cuando haya señales de desescalada en la guerra comercial. En concreto, Valle, de Generali Asset Management, explica que “mantiene una posición moderadamente sobreponderada en bunds y vigila el nivel del 2,5% para decidir si reduce o no” y añade que los diferenciales de crédito se han ampliado, pero los diferenciales más amplios se compensan con tipos más bajos, por lo que no hay un dolor significativo para los créditos en este momento.
La reciente perspectiva de Robeco sobre el crédito subraya que es importante “evitar los nombres que se verán especialmente afectados por la guerra comercial, sobre todo los casos en los que el mercado no los ha valorado plenamente”, pero al mismo tiempo los gestores afirman en una nota del 7 de abril que están dispuestos a aprovechar las gangas si las encuentran entre los valores que reaccionarán de forma exagerada a las preocupaciones, pero que tienen unos fundamentales sólidos.
El autor o autores no poseen acciones de ninguno de los valores mencionados en este artículo. Conozca la política editorial de Morningstar.
