Berkshire Hathaway alcanzó un importante hito el miércoles, cuando su capitalización bursátil superó el billón de dólares. Con ello, el conglomerado de inversiones de Warren Buffett se une a otras seis empresas estadounidenses que han superado ese umbral, entre ellas Apple (AAPL), Nvidia (NVDA) y Microsoft (MSFT).
Las acciones de Berkshire han subido aproximadamente un 30% este año, a pesar de que las empresas tecnológicas de gran capitalización han acaparado la mayor parte de las ganancias del mercado. «Berkshire suele ser un valor defensivo, que sube cuando los mercados se hunden», afirma Greggory Warren, estratega de Morningstar. Añade que Berkshire tiende a luchar por mantener el ritmo cuando los mercados se disparan, lo que hace inusual la fuerte rentabilidad de la acción este año.
Warren sugiere que los inversores pueden haber estado buscando en Berkshire una protección a la baja en caso de que el repunte impulsado por la tecnología se tambalee, o que han buscado exposición al comercio de inteligencia artificial a través de la participación de Berkshire en Apple.
En medio del repunte de las acciones, Warren advierte de vientos en contra para Berkshire cuando la Reserva Federal comience a relajar su política, aunque sugiere que un entorno de caída gradual de los tipos será manejable debido a la importante pila de efectivo de la empresa.
A continuación se destacan las perspectivas actuales de Warren para Berkshire Hathaway y sus acciones. El informe completo y más información sobre Berkshire están disponibles aquí.
Principales Métricas Morningstar para Berkshire Hathaway
• Fair Value Estimate BRK.A: $640,000.00
• Fair Value Estimate BRK.B: $427.00
• Morningstar Rating: ★★
• Morningstar Economic Moat Rating: Wide
• Morningstar Uncertainty Rating: Low
Lo que pensamos de los resultados de Berkshire Hathaway
Resultados globales
Los beneficios de explotación, excluidas las ganancias/pérdidas de inversión, aumentaron un 15,5% interanual, hasta 11.600 millones de dólares, en el trimestre de junio, y un 26,0%, hasta 22.800 millones, en el primer semestre. Los buenos resultados de los seguros siguieron compensando la debilidad de otros segmentos. Las operaciones de seguros de Berkshire -que representan más de un tercio de sus beneficios de media y la mitad de nuestra valoración- siguieron registrando un sólido crecimiento de las primas gracias a la mejora de los precios en la mayoría de las líneas de negocio, así como una rentabilidad operativa sobresaliente debido a la mejora de los precios, la reducción de los costes de las reclamaciones y la escasez de grandes pérdidas por catástrofes. Los ingresos por inversiones proporcionaron un impulso adicional, dado todo el efectivo que Berkshire tiene invertido en T-bills.
Las unidades de ferrocarril y energía merman los beneficios
BNSF Railway y Berkshire Hathaway Energy siguen lastrando los resultados. BNSF ha mantenido su práctica de sacrificar más en precios que su competidor más cercano, Union Pacific, para asegurar un sólido crecimiento del volumen, lo que ha dañado los márgenes de beneficio. BHE, que suele ser un pilar de estabilidad, registró unos ingresos de 2.200 millones de dólares durante el primer semestre de 2023 y 2024, muy lejos de los 2.900 millones de dólares de 2021-22. Las ganancias de BHE también se han visto afectadas en los dos últimos años por las pérdidas acumuladas por litigios derivados de los incendios forestales de California en 2020 y Oregón en 2022. HomeServices of America se ha visto afectada negativamente por la rápida subida de los tipos de interés en los dos últimos años. Aunque consideramos que se trata de desviaciones en los resultados globales de BHE, ha sido frustrante ver cómo uno de los negocios más estables de la empresa se ha visto afectado por acontecimientos que en su mayoría escapan a su control.
La cartera de inversiones en seguros genera más ingresos a medida que cambia su composición
A medida que Warren Buffett ha puesto más capital en letras del Tesoro y ha reducido la exposición de Berkshire a acciones de bajo rendimiento por dividendos, su cartera de inversiones de seguros ha experimentado un gran aumento en los ingresos de inversión, pasando de 1.400 millones de dólares en el cuarto trimestre de 2021 a 6.900 millones de dólares en el segundo trimestre de 2024. Es probable que se mantenga en ese nivel, dado el compromiso de Berkshire de invertir otros 80.000 millones de dólares en T-bills durante el segundo trimestre. Este aumento, junto con el repunte de las ventas de acciones este último año, es todo ingreso tangible realizado y no se verá afectado por la volatilidad futura de los mercados de renta variable.
Berkshire sigue siendo un vendedor neto de acciones
Tras recortar su participación en Apple (AAPL) alrededor de un 13% en el primer trimestre de 2024, Berkshire redujo su participación un 50% en el segundo trimestre, señalando en su informe trimestral que su participación en Apple valía 84.200 millones de dólares (equivalentes a 399,8 millones de acciones) a finales de junio, frente a los 135.400 millones de dólares (789,4 millones de acciones) de finales de marzo. En el primer trimestre vendió Paramount Global (PARA) y recortó sus participaciones en Chevron (CVX), Louisiana-Pacific (LPX) y Sirius XM Holdings (SIRI). La empresa también redujo sus acciones de Bank of America (BAC) el mes pasado, vendiendo más de 90,4 millones de acciones por unos ingresos de 3.800 millones de dólares. Dicho esto, Berkshire mantiene participaciones significativas en Apple y Bank of America a pesar de los recortes en sus participaciones.
El efectivo alcanza los 277.000 millones de dólares
Antes de la reunión anual de Berkshire, señalamos que Buffett en cierto modo arrinconó a la empresa al comentar en mayo de 2017 (cuando la compañía tenía 96.500 millones de dólares en efectivo y equivalentes de efectivo en mano) que sería difícil defender la posesión de 150.000 millones de dólares o más dentro de tres años. Durante la mayor parte de los últimos siete años naturales, mantuvo los saldos de efectivo por debajo de ese umbral, pero esa presa se rompió en el tercer trimestre de 2023, y registró un saldo de 276.900 millones de dólares en este trimestre. Buffett ya no habla de ese umbral. Sorprendentemente, estamos menos preocupados por el tema de lo que solemos estar, principalmente porque los tipos a corto plazo siguen por encima del 5% y Berkshire tenía 234.600 millones de dólares invertidos en T-bills a finales de junio de 2024.
Estimación del valor razonable de Berkshire Hathaway
Con una calificación de 2 estrellas, las acciones de Berkshire Hathaway están moderadamente sobrevaloradas en comparación con nuestra estimación de valor razonable.
Nuestra estimación del valor razonable de Berkshire se mantiene en 640.000 dólares por acción de Clase A y 427 dólares por acción de Clase B, lo que equivale a 1,45 veces nuestra estimación de su valor contable por acción a finales de 2024 y a 1,35 veces nuestra estimación para 2025. En los últimos cinco años, las acciones se han negociado a una media de 1,43 veces el valor contable por acción al final del año natural y a 1,44 veces en los últimos 10 años.
Berkshire suele considerarse un valor defensivo, que sube cuando los mercados de renta variable se hunden y lucha por seguir el ritmo del índice S&P 500 cuando la rentabilidad del mercado supera el 10%. Como tal, ha sido sorprendente ver las acciones cotizando hoy tan alto como 699,579 $/466,60 $ sobre una base intradía, que es ahora el máximo del año hasta la fecha para las acciones. Esto las situaría en 1,80 (1,80) veces el valor contable por acción a finales de 2023, y en 1,59 (1,59) y 1,48 (1,48) veces nuestras estimaciones para el valor contable por acción de Berkshire, respectivamente, a finales de 2024 y 2025.
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Valoración de la ventaja competitiva
Históricamente hemos creído que el moat de Berkshire es más que la suma de sus partes, aunque las partes son bastante moaty por sí solas. Las operaciones de seguros -Geico, Berkshire Hathaway Reinsurance Group y Berkshire Hathaway Primary Group- siguen siendo importantes contribuyentes al negocio global. No sólo se espera que representen alrededor del 32% de los beneficios antes de impuestos de la empresa (y el 50% de nuestra valoración de la misma), sino que están sobrecapitalizadas, manteniendo una cartera de inversiones de capital mayor de lo normal para una aseguradora de bienes y accidentes.
También generan float de bajo coste (tenencias temporales de efectivo derivadas de las primas cobradas por adelantado de futuros siniestros). Esto permite a Berkshire generar rendimientos de estos fondos con activos acordes con la duración del negocio suscrito. Y suelen tener un coste bajo o nulo para Berkshire, dada la propensión de la empresa a generar ganancias de suscripción en las últimas décadas.
Dicho esto, no creemos que el sector de los seguros sea propicio para desarrollar ventajas competitivas sostenibles. Aunque hay algunas empresas de alta calidad, y Berkshire cuenta con algunos de los mejores operadores en los segmentos en los que compite, las aseguradoras venden esencialmente una mercancía, y es difícil lograr un exceso de rentabilidad de forma constante. Los compradores de seguros no están dispuestos a pagar una prima por las marcas, y los productos son fácilmente replicables.
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Fortaleza financiera
El sólido balance y la liquidez de Berkshire se encuentran entre sus ventajas competitivas más duraderas. Sus operaciones de seguros están sobrecapitalizadas, con un mayor volumen de capital, renta fija y efectivo en relación con sus reservas. La empresa genera grandes cantidades de flujo de caja libre y mantiene un importante efectivo en su balance, que asciende a 167.600 millones de dólares a finales de 2023.
A Berkshire le gusta mantener 30.000 millones de dólares en efectivo a mano como respaldo para sus operaciones de seguros, y es probable que cada uno de los negocios de la empresa requiera al menos el 2% de los ingresos anuales como efectivo operativo, con reservas adicionales reservadas para gastos de capital. Como resultado, según nuestras estimaciones, Berkshire entró en 2024 con un exceso de efectivo de alrededor de 126.000 millones de dólares, polvo seco que podría utilizarse para adquisiciones, inversiones, recompra de acciones o dividendos.
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Riesgo e incertidumbre
Nuestra calificación de incertidumbre para Berkshire es baja. No consideramos que ninguna cuestión medioambiental, social o de gobernanza sea lo suficientemente importante como para afectar a nuestra calificación de incertidumbre. Esto se debe a la menor exposición de la empresa a algunos de los principales riesgos ASG inherentes a sus sectores.
Dicho esto, Berkshire ha tendido a obtener una puntuación más baja en cuestiones de gobernanza debido a la composición de su consejo y sus comités, la desigual estructura de voto de sus acciones de Clase A y Clase B, y su opacidad y falta de compromiso en cuestiones de gobernanza.
Tras la muerte de Charlie Munger en noviembre de 2023, el principal riesgo de los empleados de Berkshire recae en el consejero delegado Warren Buffett, que ha sido responsable de casi todas las decisiones de inversión y asignación de capital de la empresa. Dado que Buffett cumplirá 94 años a finales de este mes, es cada vez más probable que nuestro horizonte de valoración supere su esperanza de vida, con lo que es probable que la calidad de los rendimientos de las inversiones y la asignación de capital se vean afectadas.
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Lo que dicen los alcistas
El valor contable por acción -una buena aproximación para medir los cambios en el valor intrínseco de Berkshire- aumentó a una CAGR estimada del 18,3% durante 1965-2023, en comparación con una rentabilidad anualizada del 10,2% para el índice S&P 500 TR.
El rendimiento de las acciones de Berkshire ha sido generalmente sólido, aumentando a una CAGR del 12,1% (11,8%) durante 2019-23 (2014-23), en comparación con un rendimiento anual medio del 15,7% (12,0%) para el S&P 500 TR Index.
A finales de 2023, Berkshire tenía 168.900 millones de dólares en flotación de seguros. El coste de su flotación ha sido negativo durante gran parte de las dos últimas décadas.
Lo que dicen los bajistas
Dado su tamaño, el mayor obstáculo a largo plazo de Berkshire será su capacidad para encontrar de forma consistente grandes operaciones que añadan valor.
Otro gran problema al que se enfrenta la empresa es la longevidad de su consejero delegado, Warren Buffett (que cumple 94 años a finales de este mes), especialmente tras el fallecimiento de su socio gestor Charlie Munger en noviembre de 2023.
El negocio de seguros de Berkshire se enfrenta a mercados competitivos y muy cíclicos que ocasionalmente producen grandes pérdidas, y varias de sus operaciones no aseguradoras son económicamente sensibles y se centran en los mercados estadounidenses.
