¿Es el holding de Warren Buffett un fondo disfrazado?

El otro día, comprobé mi fondo sustituto. Sabía que poseía tres tipos de inversiones: 1) operaciones privadas, 2) acciones cotizadas y 3) efectivo. Como antiguo analista de fondos, me hice las preguntas habituales de la profesión. ¿Cuál era la asignación de activos de la inversión? Además, ¿cuál era el precio de los valores de su cartera, en concreto, su relación precio/beneficios?

Para mi sorpresa, no pude encontrar esta información. Buscando en Google encontré varios artículos que analizaban los archivos de Berkshire Hathaway, pero como ninguno seguía el formato anterior, ninguno respondía a mis preguntas. De ahí esta columna.

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Asignación de activos de Berkshire Hathaway

A diferencia de la mayoría de los fondos de inversión, Berkshire Hathaway está apalancado. Sin embargo, su endeudamiento es implícito y no explícito. Cuando los fondos se endeudan, lo hacen de forma convencional, contrayendo préstamos a corto plazo e invirtiendo los ingresos. El mismo proceso se aplica a las empresas que emiten deuda para financiar sus operaciones. Berkshire Hathaway, sin embargo, consigue su apalancamiento no endeudando a la empresa matriz, sino invirtiendo las reservas para siniestros de sus filiales aseguradoras.

Según Greggory Warren, de Morningstar, que colaboró en esta sección del análisis (no se puede confiar en mí para diseccionar las finanzas de las compañías de seguros), Berkshire Hathaway tiene actualmente 175.000 millones de dólares (134.400 millones de libras) en reservas para pérdidas vinculadas a sus operaciones de seguros. Contra este pasivo, posee 241.000 millones de dólares en valores de renta fija y efectivo, la mayoría de los cuales consiste en letras del Tesoro, en sus operaciones de seguros. Posee otros 48.000 millones en efectivo en sus otras actividades. Su posición neta de tesorería es, por tanto, de 114.000 millones de dólares, una suma considerable pero, como veremos enseguida, nada destacable para los estándares de los fondos de inversión.

El pasado viernes, la cartera de acciones disponibles para la venta de la empresa tenía un valor de 267.000 millones de dólares. Si se añade al efectivo neto, la suma asciende a 381.000 millones de dólares. Dado que la capitalización bursátil de Berkshire Hathaway es de 958.000 millones de dólares, sus empresas privadas representan la diferencia. El mercado las valora en 577.000 millones de dólares. (Más adelante veremos la cantidad de beneficios que generan estos negocios).

El gráfico siguiente presenta estas cifras en porcentajes.

Nada extraordinario. Una vez descontados los pasivos de seguros de Berkshire Hathaway de su posición de tesorería, la asignación de activos de la empresa se parece mucho a la de un fondo de acciones típico, aunque ligeramente prudente. Tiene el 88% de sus activos en renta variable (tanto empresas privadas como valores cotizados en bolsa), en una cartera bien diversificada que contiene más de 100 posiciones, contando tanto sus participaciones públicas como privadas. Entre las primeras, sólo Apple (AAPL) representa más del 5% de los activos netos totales de Berkshire. (La participación se sitúa actualmente en el 9%, un fuerte descenso respecto a niveles anteriores, ya que Buffett ha vendido recientemente 506 millones de acciones).

Características de la cartera de Berkshire Hathaway

Las exposiciones sectoriales de la empresa necesitan poca explicación. Aparte de Apple y una pequeña compra de Amazon.com (AMZN), Berkshire Hathaway se limita a empresas tradicionales como seguros, servicios de consumo, ferrocarril y energía. Como es bien sabido, Buffett quiere inversiones que generen efectivo hoy, no promesas sobre lo que traerá el mañana.

Más interesante que las actividades de las empresas de Berkshire Hathaway son sus precios. Al fin y al cabo, sus operaciones son muy coherentes. Incluso la aparentemente recién llegada Apple lleva casi medio siglo vendiendo electrónica de consumo. (See's Candies, presentada en esta columna hace sólo dos semanas, es aún más antigua.) Sin embargo, el precio que los inversores pagarán por esas actividades varía con el tiempo.

Dado que Buffett compra empresas maduras en lugar de startups, el criterio de valoración más apropiado es la relación precio/beneficios. ¿Cuánto cuesta cada dólar de beneficios empresariales?

Para los valores que cotizan en bolsa, he cruzado el último formulario 13F de Berkshire Hathaway con los beneficios de los últimos 12 meses de esas empresas según la base de datos de renta variable de Morningstar. Bastante fácil.

Sin embargo, asignar un PER a las empresas privadas de Berkshire resultó más complicado, no sólo porque hay que eliminar las ganancias de inversión de los beneficios declarados oficialmente por Berkshire Hathaway, sino también porque su filial Geico recibe ingresos de inversión declarados por separado. ¿Deben eliminarse también esos fondos, porque sus importes dependen de la suerte de los mercados, o deben considerarse parte normal de las operaciones de Geico?

He dividido la diferencia y he hecho el cálculo en ambos sentidos. El siguiente gráfico muestra cuatro ratios PER diferentes: 1) las 100 mayores acciones de EE.UU., 2) la cartera de acciones públicas de Berkshire Hathaway, 3) los negocios privados de Berkshire Hathaway, incluidos los ingresos por inversiones de sus filiales de seguros, y 4) los negocios privados de Berkshire Hathaway, excluidos los ingresos por inversiones de seguros.

En todos los casos, los ratios se calcularon dividiendo la capitalización bursátil total de cada grupo por sus ingresos totales, utilizando (como ya se ha dicho) los últimos 12 meses para las acciones públicas y el año fiscal 2024 para las empresas privadas. Si las empresas sufrieron pérdidas, se incluyeron en los cálculos, aunque como la organización es Berkshire Hathaway y el gestor de inversiones es Warren Buffett, se encontraron pocas empresas de este tipo.

Nota: como el espacio es reducido, he etiquetado poco elegantemente el ratio P/E para las acciones cotizadas de Berkshire Hathaway como «BH Public», para sus negocios privados incluyendo los ingresos por inversiones de Geico como «Private Yes», y para sus negocios privados excluyendo esos ingresos como «Private No». Mis disculpas por la torpe redacción.

Hace mucho, mucho tiempo, Buffett dejó de ser un inversor de valor acérrimo, buscando en su lugar lo que consideraba grandes empresas a buenos precios. No me corresponde a mí decir si actualmente posee grandes empresas (aparte de See's, claro). Pero sus precios son ciertamente moderados. Si se tratara de un fondo, Morningstar clasificaría su cartera como valor grande (o posiblemente medio).

Enterrado en la exposición está el ratio PER de Apple de 34. No es de extrañar, entonces, que Buffett haya estado vendiendo agresivamente las acciones desde finales de 2023. Cualesquiera que sean las cualidades de la firma, no encaja con el perfil de precios normal de Berkshire Hathaway.

Para terminar

En este punto es donde normalmente ofrezco mi opinión. Hoy no. Dado que poseo acciones de Berkshire Hathaway, mantendré este artículo más descriptivo que prescriptivo. Sin embargo, como siempre, ¡usted es libre de sacar sus propias conclusiones!