Johanna Englundh: Bienvenidos a Morningstar. A medida que nos adentramos en la segunda mitad del año, es hora de hacer un repaso al sector de defensa. ¿Cuáles han sido las noticias más importantes del primer semestre y qué podemos esperar del resto del año? Para hablar de esto está conmigo la analista de renta variable de Morningstar, Loredana Muharremi.
Loredana, analizando el sector de defensa en el primer semestre de 2024, ¿cuáles diría que han sido las noticias más importantes?
Loredana Muharremi: Bueno, si nos fijamos en el primer semestre de 2024, creo que los dos temas más importantes siguen siendo la escasa capacidad de defensa europea y la necesidad de depender menos del proveedor de activos, junto con los problemas de la cadena de suministro.
En cuanto a la falta de capacidad, la escasa inversión ha provocado que los países europeos se esfuercen por prestar un apoyo adecuado a Ucrania y, al mismo tiempo, mantener su propio suministro. Y podemos ver esto en todas las plataformas, pero se ha vuelto especialmente crítico para las municiones. Así que, como todos sabemos, todos los países de la OTAN han acordado aumentar su gasto en defensa al 2% de su PIB. Y esperamos que todos los países alcancen este objetivo en 2024, lo que se traducirá en un aumento de alrededor del 10% del gasto en defensa en comparación con 2023. Por lo tanto, lo que estamos viendo en el ámbito de la defensa es que los gobiernos están reduciendo su proceso de toma de decisiones. Por tanto, están aumentando la velocidad con la que toman decisiones y también se están centrando en aumentar la capacidad de producción y confiar más en el contratista europeo de defensa.
Los problemas de la cadena de suministro se deben a la escasez de material y de mano de obra, pero se ven agravados por el hecho de que a menudo los contratistas de defensa no tienen una visión clara de su red de cadena de suministro. Y esto se debe a que la cadena de suministro en defensa es muy complicada. Imaginemos que, por ejemplo, en el caso de los misiles, puede haber más de 100 proveedores repartidos en más de 12 niveles. Y lo que complica aún más las cosas es el hecho de que para algunos componentes críticos dependemos de países no pertenecientes a la OTAN. Por ejemplo, el propulsante ha sido y sigue siendo un enorme cuello de botella para la producción de municiones. El propulsor de las municiones se fabrica con nitrocelulosa, que a su vez se fabrica con fibras de algodón que Europa obtiene de China. De hecho, Rheinmetall (RHM) declaró hace unos meses que Europa depende de China para más del 70% de sus fibras de algodón. Así pues, se trata de una posición arriesgada en caso de cambios geopolíticos. Y lo que estamos viendo ahora en la cadena de suministro es que los contratistas de defensa europeos están tratando de gestionar estas dificultades manteniendo a propósito un mayor nivel de inventarios.
JE: Y durante estas últimas semanas, hemos visto cómo algunos nombres del sector de defensa perdían terreno en bolsa. ¿A qué se debe?
LM: Sí, Johanna, creo que lo que estamos viendo en las últimas semanas es cierto nerviosismo por parte de los inversores debido a la elevada valoración. Antes de la guerra, los valores europeos de defensa cotizaban a una media de 9 veces su PER. Mientras que ahora cotizan a una media de 27 veces su PER futuro, lo que los sitúa en línea con sus homólogos estadounidenses. Pero aunque podamos considerar esta valoración como elevada, es importante tener en cuenta que la dinámica que estamos viendo actualmente no es una dinámica a corto plazo por dos razones.
En primer lugar, el aumento constante del gasto en defensa y una aceleración del mismo es fundamental si Europa quiere seguir apoyando a Ucrania y también reponer sus propias existencias. Por ejemplo, se calcula que Alemania necesitará al menos 10 años con el nivel de producción actual para situar sus reservas de munición al nivel de antes de la guerra. Y toda esta aceleración y este crecimiento que esperamos dará lugar a un gasto adicional en defensa, un gasto adicional acumulado en defensa de 700.000 millones de euros entre 2023 y 2029 en comparación con nuestras estimaciones de antes de la guerra. Y aunque las empresas estadounidenses también podrán captar parte de este crecimiento, la mayor parte corresponderá a los países europeos, ya que Europa está muy centrada en reforzar su propia defensa.
Y más allá de esto, también tenemos que considerar que las plataformas de larga vida que se están entregando actualmente van a generar décadas de ingresos posventa, lo que presenta un alto margen y un alto flujo de caja. Por tanto, si tenemos en cuenta el crecimiento estructural que aún debe experimentar el sector, junto con una mayor mejora de la rentabilidad debida a la entrada en fase de plena producción de más plataformas y a la entrada de los ingresos del mercado secundario, creo que esta valoración puede justificarse.
JE: ¿Y tiene algún valor concreto que le parezca especialmente interesante en este momento?
LM: Sí, Johanna, nuestra mejor elección en defensa europea sigue siendo Rheinmetall. La historia aquí es bastante sencilla. Rheinmetall, como principal proveedor de defensa de Alemania, se beneficiará de que Alemania se convierta en el tercer país que más gaste en defensa de aquí a 2025. Además, Alemania es uno de los tres principales apoyos de Ucrania y depende en gran medida de Rheinmetall para vehículos terrestres, municiones y sistemas de defensa. Y en cuanto a la división de municiones, es otro importante motor de crecimiento y rentabilidad para Rheinmetall. Así, esperamos que las ventas de municiones aumenten debido a la guerra en Ucrania. Ucrania utiliza entre 6.000 y 10.000 proyectiles al día. Y el objetivo europeo es poder producir unos dos millones de proyectiles al año. Pero en 2023, sin Rheinmetall, los países europeos podían producir menos de 200.000 proyectiles, mientras que Estados Unidos producía unos 140.000 proyectiles. A día de hoy, gracias a la adquisición de Expal y a una nueva mejora de la capacidad, Rheinmetall es el mayor productor de municiones y ha podido pasar de 100.000 en 2022 a más de 350.000 en 2023 y está previsto que alcance los 700.000 en 2025.
Fuera de Europa, también creemos que Rheinmetall tiene bastantes posibilidades de conseguir un contrato muy importante en Estados Unidos. De hecho, la empresa ha sido seleccionada junto con General Dynamics (GD) para reemplazar unos 3.200 vehículos M2 Bradley, un contrato cuyo valor potencial ronda los 40.000 millones de dólares. Y aunque esperamos que General Dynamics presente un prototipo más eficiente, creemos que el prototipo de Rheinmetall tendrá cierta superioridad en tecnología, especialmente en lo que respecta a los sistemas de protección.
JE: Así pues, puede que merezca la pena prestar más atención a Rheinmetall. Muchas gracias, Loredana, por arrojar algo de luz sobre el sector de la defensa. Y hasta la próxima, soy Johanna Englundh para Morningstar.
