Si comparamos las rentabilidades conseguidas por estas dos categorías de fondos durante los últimos tres años, la diferencia es
realmente abrumadora. Mientras los fondos de bonos euro han conseguido una revalorización media del 16,5%, los fondos de renta variable euro han perdido algo más de la mitad de su valor (-53,5%). En realidad, los fondos de renta fija llevan experimentando subidas prácticamente sin interrupción en estos últimos diez años, con dos pequeños tropiezos (vea gráfico) en el 94 (-0,9%) y en el 99 (-1,8%).
De ahí que muchos expertos estiman que el potencial de bajadas adicionales en los tipos de interés es limitado y apuntan, por el contrario, a la posibilidad de que estos empiecen a subir. Algunos, incluso, hablan de burbuja en el mercado de renta fija. Pero, ¿existe realmente una burbuja en los mercados de bonos?
Para contestar a esta pregunta de una forma sosegada, primero tenemos que intentar definir el concepto al que nos estamos refiriendo. ¿Qué es una burbuja? No existe una definición precisa de este término, aunque sí podemos distinguir varios elementos comunes a las distintas burbujas que se han producido a lo largo de la historia de los mercados financieros. Estos podrían ser los siguientes: retornos anormales, participación masiva del público y desconexión de la realidad económica. Examinemos cada uno de estos criterios con más detenimiento.
Retornos anormales
El comportamiento de los valores tecnológicos durante la segunda mitad de los años 90 es un buen ejemplo de las rentabilidades anormalmente altas que se pudieron observar durante un periodo que todos los analistas calificaron, a posteriori, de burbuja. El índice Nasdaq, en efecto, acumuló una revalorización del 1.000% (es decir su valor se multiplicó por 10) en apenas tres años, entre marzo de 1990 y marzo del 2000.
El caso actual de los fondos de renta fija no llega, desde luego, a estos extremos. En estos últimos tres años, la rentabilidad media anual es de aproximadamente el 6%. Aunque bien es verdad que podríamos calificar de “anormal”, en el sentido estadístico de la palabra, un trienio en el que la renta fija se ha comportado, año tras año, mejor que la renta variable, rentabilidades del orden del 6% anual no pueden considerarse como anormales, sobre todo teniendo en cuenta que un inversor que hubiera comprado en marzo del 2000 una obligación a un plazo de tres años y la hubiera mantenido hasta el vencimiento, hubiera conseguido una rentabilidad del 4,5%.
Desconexión de la realidad económica
La burbuja tecnológica fue también un caso extremo de la exuberancia irracional de los inversores. Estos llegaron a pagar precios astronómicos por acciones de compañías que presentaban pérdidas abismales y con pocas posibilidades de llegar algún día a dar beneficios. La desconexión respecto a la realidad económica era abrumadora. ¿Es el caso con el precio actual de los bonos? Probablemente, no. No olvidemos que los bonos tienen un valor intrínseco real. Una obligación no es un título cualquiera; es un activo que ofrece al que lo compra un cupón periódico y que, además, le devuelve el principal a vencimiento.
Por otra parte, es importante decir que las ganancias que han registrado los fondos de renta fija en estos últimos años, no sólo se deben a un mayor conservadurismo por parte de los inversores, que han trasladado sus ahorros de las acciones hacia los bonos, sino que estas revalorizaciones (o bajadas de tipos de interés) también responden a un determinado cuadro macroeconómico general: bajo crecimiento y bajas tasas de inflación. Un empeoramiento de la ya que por sí delicada situación macroeconómica actual seguiría jugando a favor de los bonos gubernamentales. Algunos prestigiosos analistas apoyan esta tesis. Richard Bernstein, por ejemplo, estratega de Merrill Lynch, estima que la probabilidad de una doble recesión es mucho más alta de lo que los inversores puedan pensar ahora mismo. El fantasma de la deflación a nivel global también es otro de los factores que puede sostener el buen comportamiento de los bonos.
Participación masiva del público
La participación masiva del público es otro de los elementos necesarios e indispensables en la formación de una burbuja. Cabe preguntarse, por lo tanto, cuál es el grado de participación del público en la reciente subida de los bonos. En nuestro país (vea gráfico), el peso de los fondos de renta fija respecto al volumen total invertido en fondos, ha registrado ciertamente un aumento en estos últimos tres años, pero no llega al 25%, un porcentaje muy inferior al que tenía en el 93 (más del 40%). A raíz de estos datos, no parece que las carteras de los inversores particulares están excesivamente sobreponderadas en renta fija.
Fuente: Inverco (último dato: febrero 2003)
Pero hay otros elementos que juegan a favor de los bonos, como la creciente demanda institucional o la previsión de bajas rentabilidades futuras en los mercados financieros.
Demanda institucional
Muchos analistas recalcan que la demanda de bonos por parte de inversores institucionales y, especialmente, de compañías aseguradoras, seguirá creciendo en el futuro a pesar de los bajos tipos de interés actuales. Es de sobra conocido que muchas de estas empresas asumieron un riesgo excesivo en renta variable durante la reciente burbuja bursátil. Una vez “aprendida la lección”, es probable que no vuelvan a incurrir en los mismos excesos y que aumenten su apetito por los títulos de renta fija.
Entorno de rentabilidades bajas
Otra opinión generalmente admitida entre los analistas es que será difícil que las bolsas vuelvan a ofrecer, en el futuro, las rentabilidades que experimentaron durante la década de los noventa (en ese periodo, por ejemplo, el Ibex 35 registró una rentabilidad del 14,5% anual). Rentabilidades de dos dígitos serán difícilmente alcanzables, advierten. La mayoría estima que la rentabilidad de los activos financieros globales (renta fija y renta variable) durante los próximos diez años se situará en torno a un 6% anual. Es, por lo tanto, lógico pensar que en un entorno de rentabilidades bajas, aumente el atractivo de los títulos de renta fija. Por supuesto, las acciones podrán ofrecer una mayor rentabilidad pero a costa de un mayor riesgo.
Esta es la primera parte de un artículo publicado originalmente en el semanario Inversión nº 460 del 11 de abril de 2003. En la segunda parte analizaremos qué estrategia adoptar ante posibles subidas de tipos de interés.
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