Fármacos contra la obesidad: ¿En qué valor invertir ahora?

El reto es que ambos valores están actualmente sobrevalorados, según los analistas de Morningstar. Los inversores que deseen invertir en empresas que desarrollen productos en este mercado potencialmente importante deben decidir cuál de los competidores con valoraciones más atractivas está mejor posicionado para abrirse camino.

Y la publicación de nuevos estudios, como el del  ensayo clínico más extenso de Wegovy, aumenta la tensión entre los fabricantes de medicamentos.

"Creemos que los precios actuales de las acciones no tienen debidamente en cuenta los descensos de precios previstos y la competencia, por no hablar del riesgo de que los pacientes interrumpan la terapia por problemas de tolerabilidad, coste o seguridad a largo plazo", afirma Karen Andersen, estratega sanitaria de Morningstar.

Otras grandes farmacéuticas que buscan ganar terreno con sus propios medicamentos contra la obesidad son Roche RHHBY, Pfizer PFE y Amgen AMGN.

Principales valores contra la obesidad y su evolución en 12 meses 

• Novo Nordisk: 60.6%
• Eli Lilly: 78,1%
• Pfizer: -17,9
• Amgen: 44,7%
• Roche: negativo 14,7%

El impacto de la obesidad en las acciones farmacéuticas

En plena epidemia de obesidad en Estados Unidos, las empresas farmacéuticas llevan años intentando desarrollar tratamientos eficaces. "No creo que hayamos visto nunca este nivel de innovación", afirma Damien Conover, director de análisis del sector salud de Morningstar. "Históricamente, la obesidad ha sido un área en la que se han desarrollado muchos fármacos fallidos. Siempre es peligroso decir: 'Esta vez es diferente'. Pero esta vez sí que parece diferente".

Andersen añade: "Así que fue una especie de realización lenta tras los datos, la aprobación, la escasez... y luego despegó. Creo que todos esperábamos menos, dado que el lanzamiento del anterior medicamento de Novo contra la obesidad, Saxenda, no tuvo mucho éxito, aunque sí una pérdida de peso de alrededor del 5%."

Sin embargo, ahora los inversores han tomado nota definitivamente, cambiando el panorama de las acciones farmacéuticas. Ello se debe en parte a que Lilly ha logrado una eficacia sin precedentes en su tratamiento farmacológico para la pérdida de peso, y sus acciones reflejan ese progreso con su gran subida de 2023. Mientras tanto, Novo se ha convertido en la mayor empresa de Europa por capitalización bursátil.

Evolución bursátil de los fabricantes de medicamentos contra la obesidad

Fuente: Morningstar Direct, Morningstar Indexes. Datos a 27 de mayo de 2024.

Potencial del mercado de medicamentos contra la obesidad

Detrás de estas ganancias están las expectativas de crecimiento masivo de estos fármacos. Conover y Andersen prevén que el mercado mundial de medicamentos contra la obesidad alcance los 120.000 millones de dólares en 2031 y que la mayor parte del mercado se reparta relativamente entre Novo y Lilly. El mercado global de los tipos de tratamiento empleados en estos medicamentos -conocidos como GLP-1 y utilizados también para tratar la diabetes de tipo 2- se considera aún mayor, con unos 170.000 millones de dólares.

Conover y Andersen prevén que más del 25% de los estadounidenses obesos y el 15% de los estadounidenses con sobrepeso recibirán tratamiento en 10 años, y la gran mayoría recibirá terapias GLP-1 de marca. Predicen que el grueso de esas ventas corresponderá a Novo y Lilly.

Proyección mundial de las ventas de medicamentos para la diabetes y la pérdida de peso

Fuente: Morningstar, Inc. Datos a 24 de mayo de 2024.

Variables de las acciones contra la obesidad

Con las nuevas puertas que se abren para estos fármacos, los inversores tienen múltiples variables a considerar cuando se trata de valores que pueden beneficiarse.

Uno de los principales factores será el precio, tanto el que puedan cobrar los fabricantes como el que paguen los consumidores finales después del seguro. Tanto Zepbound, de Lilly, como Wegovy, de Novo, tienen un precio mensual superior a 1.000 dólares. Pero esto no refleja necesariamente lo que se facturará al consumidor típico; el pago neto podría tener un descuento de hasta el 79%. Estos precios podrían suponer una gran diferencia en las ventas.

"Es un mercado tan grande que no hace falta cambiar tanto los niveles de penetración y tendríamos proyecciones sustancialmente distintas", dice Conover.

Mientras tanto, la ya intensa competencia se ve avivada por un flujo constante de estudios sobre la eficacia de los fármacos. El primer ensayo clínico de este tipo que examina los efectos a largo plazo de Wegovy, de Novo, ha revelado que las personas que toman el fármaco mantienen la pérdida de peso hasta cuatro años, además de reducir el riesgo de cardiopatías. Estos resultados podrían servir de catalizador para que las compañías de seguros y los gobiernos cubrieran el Wegovy con mayor liberalidad.

Esta competencia es una de las razones por las que Conover y Andersen prevén un descenso sustancial de los precios con el tiempo. Calculan que las empresas cobran actualmente una media de 7.000 dólares por los medicamentos contra la obesidad, pero es probable que esa cifra descienda a menos de 3.000 dólares en 2031.

"La competencia y los esfuerzos por ampliar los contratos comerciales y privados de reembolso tienden a reducir los precios a mayores volúmenes", afirma Andersen.

Aunque podría haber muchos imprevistos por delante, una cosa está clara: Lilly y Novo han revolucionado el panorama de la pérdida de peso a lo largo de años de continuas mejoras terapéuticas. "Habían seguido este camino hasta que llegaron al punto en que aparecieron estos datos sobre la obesidad", explica Andersen. "De alguna manera había roto la barrera de los medicamentos anteriores contra la obesidad, ya que su eficacia era innegable, y realmente supuso un giro".

¿Qué valores contra la obesidad comprar ahora?

"Novo y Lilly están haciendo lo suyo en bolsa, y realmente en innovación", dice Conover. "Están sacando algunos de los nuevos medicamentos más potentes para la generación de ventas, en nuestra estimación".

Andersen afirma: "Creo que nos encontramos en un punto del mercado en el que se acepta que Novo y Lilly son dos empresas fuertes y preparadas para beneficiarse increíblemente. Creo que sería difícil derribar a cualquiera de los dos, a menos que se produjera una reducción drástica de la oferta o un problema de seguridad masivo que de algún modo no hayamos visto hasta ahora."

Sin embargo, los inversores deben tener en cuenta las valoraciones. Lilly cotiza actualmente con una relación precio/valor razonable de 1,45, lo que significa que está un 45% sobrevalorada en comparación con la estimación de valor razonable de Conover de 540 dólares. Mientras tanto, Novo tiene una relación precio/valor razonable de 1,55, basada en la estimación de valor razonable de Andersen de 86 dólares.

Relación precio/valor razonable de los fabricantes de medicamentos contra la obesidad

Los ratios superiores a 1,00 indican que la acción está sobrevalorada, mientras que los ratios inferiores a 1,00 significan que la acción está infravalorada.

Fuente: Morningstar Direct DataDatos a 21 de mayo de 2024.

"Esperamos que Lilly eleve parcialmente las limitaciones de capacidad de Mounjaro y Zepbound en la segunda mitad del año", afirma Conover. "Lilly espera aumentar la producción de los fármacos en un 50% para finales de año. Con una demanda superior a la oferta, esperamos que Lilly venda lo que pueda producir."

Pfizer se ha considerado un competidor importante, pero recientemente proporcionó unas previsiones para 2024 por debajo de lo esperado, lo que hizo que la estimación del valor razonable de Morningstar para las acciones de la empresa pasara de 47 a 42 dólares por acción. La previsión de la empresa para 2024 "incluía una previsión de productos covid-19 de 8.000 millones de dólares, 5.000 millones por debajo de nuestras expectativas", afirma Conover.

Sin embargo, la diversa línea de medicamentos y vacunas de Pfizer proporciona un flujo de caja constante, y el mercado sigue infravalorando significativamente el precio de sus acciones, siendo el último precio de cierre de 28,50 dólares.

Otro aspirante es Amgen. "Están decididos a entrar en el mercado de la obesidad, ya sea con el candidato principal (similar al Zepbound de Lilly, se dirige a las hormonas GLP-1 y GIP) o con otros fármacos en fase 1 y estudios preclínicos", afirma Andersen. "Esperamos datos de fase 2 del programa líder AMG133 en la segunda mitad de 2024. El principal argumento de venta hasta ahora, basado en los datos de la fase 1, podría ser que requiere una administración menos frecuente -podría administrarse mensualmente, en lugar del Zepbound semanal- y podría conducir a un mantenimiento más prolongado de la pérdida de peso tras la interrupción del tratamiento."

Además, Andersen afirma que la oferta de Amgen ha mostrado una velocidad de pérdida de peso "convincente". "Será interesante ver los datos a más largo plazo para ver la meseta final de la pérdida de peso". Añade que, dados los escasos datos de la empresa hasta la fecha, "Amgen es una especie de comodín, ya que podría ser el mejor de su clase o encontrar problemas de tolerabilidad o seguridad que lo hagan menos convincente."

En el primer trimestre, las ventas de Amgen crecieron un 22%, lo que eleva su valor razonable estimado a 317 dólares. Las acciones de Amgen también están infravaloradas, cotizando actualmente a 314,54 dólares.

También está Roche, que en 2023 entró en liza con la adquisición de la empresa privada de biotecnología Carmot, que tiene tres medicamentos contra la obesidad en fase clínica. "Los inversores podrían estar mejor servidos si adoptaran un enfoque menos centrado en la inversión en valores relacionados con la obesidad y consideraran una empresa como Roche, donde nos gusta la cartera global y los inversores obtienen cierta exposición al desarrollo de nuevos fármacos contra la obesidad", afirma Conover.

He aquí la opinión de Morningstar sobre los principales fabricantes de medicamentos contra la obesidad y sus valores: 

Valores contra la obesidad

Eli Lilly (LLY)

• razonable valor  Estimación del : $540.00
• Rating Morningstar: 2 estrellas
• Morningstar Economic Moat Rating: Amplio
• Índice de incertidumbre Morningstar: Alta

Aumentamos nuestra estimación del valor razonable de Eli Lilly de 500 a 540 dólares, tras unos resultados del primer trimestre mejores de lo esperado. En particular, la fijación de precios impulsó 10 puntos porcentuales del 26% de crecimiento de los ingresos brutos registrado en el trimestre, lo que está ampliando los márgenes brutos más rápidamente de lo que esperábamos. Creemos que el fuerte poder de fijación de precios de Mounjaro, un medicamento para adelgazar, contribuyó en gran medida al aumento de los precios. Aunque Lilly espera una desaceleración de los precios en la segunda mitad del año, a medida que se anualicen los descuentos relacionados con las tarjetas de ahorro, el fuerte poder de fijación de precios pone de manifiesto la fortaleza del amplio "moat" de Lilly.

Novo Nordisk (NVO)

• Valor razonable estimado: $86,00
• Rating Morningstar: 2 estrellas
• Morningstar Economic Moat Rating: Amplio
• Índice de incertidumbre Morningstar: Alta

Novo Nordisk registró un crecimiento de las ventas en moneda constante del 24% en el primer trimestre, en línea con la hipótesis de crecimiento de las ventas en moneda constante del 25% que habíamos incorporado a nuestro modelo para 2024. El crecimiento del primer trimestre se vio impulsado en gran medida por el aumento de las ventas de GLP-1 en diabetes (32%, principalmente de Ozempic) y obesidad (42%, principalmente de Wegovy).

La dirección ha aumentado las previsiones de crecimiento de las ventas en divisa constante para 2024 en un punto porcentual (de una horquilla del 18%-26% a una horquilla del 19%-27%), y nosotros hemos aumentado nuestra hipótesis de crecimiento de las ventas al 26%. Creemos que el crecimiento de los ingresos de explotación podría ser ligeramente superior, del 29%, también en el extremo superior de las previsiones actualizadas de la dirección. Esto ha aumentado nuestra estimación del valor razonable de 570 coronas danesas (84 USD) a 600 coronas danesas (86 USD), pero los precios de las acciones siguen siendo un 45% superiores a nuestra valoración incrementada.

Aunque seguimos viendo a Novo Nordisk como una empresa con un amplio recorrido, con sólidos activos intangibles en torno a su negocio cardiometabólico, creemos que la elevada demanda de medicamentos contra la obesidad y la escasez de oferta han impulsado los precios de las acciones por encima de su valor intrínseco. Suponemos que Novo Nordisk es capaz de aumentar las ventas de GLP-1 en todas las indicaciones de unos 24.000 millones de dólares en 2023 a casi 75.000 millones de dólares en 2031, antes de que expire la patente de la semaglutida, la molécula de Ozempic y Wegovy. Creemos que los precios actuales de las acciones no tienen debidamente en cuenta los descensos de precios previstos y la competencia, por no hablar del riesgo de que los pacientes abandonen el tratamiento por problemas de tolerabilidad, coste o seguridad a largo plazo.

Roche Holding (RHHBY)

• Valor razonable estimado: $55
• Rating Morningstar: 5 estrellas
• Morningstar Economic Moat Rating: Amplio
• Índice de incertidumbre Morningstar: Bajo

No prevemos ningún cambio en nuestra estimación de 379 francos suizos por 55 dólares del valor razonable de Roche tras los resultados del primer trimestre. Las divisiones farmacéutica y de diagnóstico de Roche crecieron cada una a un ritmo del 2% a tipos de cambio constantes, con un crecimiento subyacente en divisas constantes del 7% tras eliminar el viento en contra de la reducción de las ventas de anticuerpos y productos de diagnóstico relacionados con el covirus.

La dirección mantuvo sus previsiones de crecimiento de las ventas en un dígito medio en moneda constante y del beneficio básico por acción para el conjunto del año. Esperamos que los factores covariables y de tipo de cambio disminuyan en lo que queda de año, lo que permitirá a los inversores apreciar mejor el crecimiento subyacente de Roche. Aunque no es un año de lanzamientos significativos, esperamos datos significativos de la cartera de productos en fase de desarrollo en el marco de una reorganización de la misma que dé prioridad a los programas de mayor impacto en inmunología (TL1A de Roivant) y obesidad (CT-388 de Carmot).

Más allá de 2024, creemos que Roche es capaz de registrar un crecimiento anual medio o incluso de un solo dígito (y unos márgenes operativos básicos que se mantengan en torno a los 30 puntos), con la posibilidad de un mayor crecimiento si estos programas bajo licencia -o programas internos como el trontinemab, candidato a fármaco contra la enfermedad de Alzheimer, o el tiragolumab, candidato a fármaco oncológico- llegan al mercado. Creemos que la innovación farmacéutica y el dominio del diagnóstico de Roche sustentan un amplio "moat".

Pfizer (PFE)

• Valor razonable estimado: $42,00
• Rating Morningstar: 5 estrellas
• Morningstar Economic Moat Rating: Amplio
• Índice de incertidumbre Morningstar: Media

Mantenemos nuestra estimación de valor razonable y nuestra calificación de amplio margen para Pfizer tras unos resultados del primer trimestre que se ajustaron en gran medida a nuestras expectativas. La empresa va por buen camino para cumplir su objetivo de recortar 4.000 millones de dólares en costes para finales de 2024, lo que debería mejorar los márgenes operativos. Creemos que el mercado está infravalorando la expansión de los márgenes basada en los recortes de costes, y consideramos que Pfizer está infravalorada.

Tras el exceso de inversión durante la pandemia, Pfizer está reduciendo costes para adaptarse a la ralentización de la demanda de productos contra el covirus. Aunque todavía esperamos una cola de cerca de 8.000 millones de dólares anuales para la vacuna contra el covirus Comirnaty y el tratamiento Paxlovid de Pfizer, esta cifra es inferior a los más de 50.000 millones de dólares vendidos en 2022. Tras la reducción de costes, esperamos que el margen operativo vuelva a situarse por encima del 30%, más típico de Pfizer antes de la pandemia.

Amgen (AMGN)

• Valor razonable estimado: $317,00
• Clasificación Morningstar: 3 estrellas
• Morningstar Economic Moat Rating: Amplio
• Índice de incertidumbre Morningstar: Alta

Las ventas de productos de Amgen en el primer trimestre crecieron un 22%, o un 6% excluyendo la adquisición en octubre de 2023 de la empresa de enfermedades raras Horizon Therapeutics, ligeramente por encima de nuestras expectativas. La dirección redujo sus previsiones para el conjunto del año. Junto con los resultados, Amgen anunció que ha completado un análisis provisional de un ensayo de fase 2 del candidato a fármaco contra la obesidad maritide (AMG 133). Aunque Amgen no desveló muchos detalles, la dirección se mostró lo suficientemente animada como para anunciar que el programa pasará a la fase 3 en obesidad, indicaciones relacionadas con la obesidad y diabetes, un área en la que las preocupaciones teóricas sobre los efectos del fármaco en el azúcar en sangre habían restado atractivo anteriormente al desarrollo. Creemos que lo más probable es que los datos provisionales muestren una tolerabilidad manejable, una seguridad sólida, una eficacia que rivalice con la de los principales candidatos a fármacos en desarrollo (en torno a un 25% de pérdida de peso) y un perfil de dosificación diferenciado (dosificación mensual o quizá trimestral).

Anteriormente habíamos incluido en nuestra valoración de Amgen un 30% de probabilidad de aprobación y 4.000 millones de dólares en ventas ponderadas por probabilidad para 2033. Dada la confirmación de los resultados positivos de la fase 2, aumentamos nuestra probabilidad de aprobación al 60%, lo que eleva nuestra estimación de ventas a 8.000 millones de dólares para 2033. También hemos incluido mayores gastos de capital a partir de 2025 para apoyar un lanzamiento en 2027; consideramos que la sólida experiencia de Amgen en la fabricación de anticuerpos da credibilidad a su capacidad para abastecer el mercado. Además, si la dosificación es trimestral en lugar de una vez a la semana como en los tratamientos actuales de la obesidad, la fabricación podría ser menos exigente.