La teoría económica nos dice que un país tiene unos tipos de interés más altos que otro debido a diferencias en las tasas de inflación y en la estabilidad económica. Si un país tiene una mayor inflación que otro (por ejemplo, la inflación en Zimbabue es de casi el 50% interanual) deberá pagar unos tipos de interés más altos (del 150% en Zimbabue) para atraer inversores y compensar el riesgo de prestarle dinero.
Pero si comparamos Estados Unidos con Europa, que tienen unas tasas de inflación más o menos comparables, uno puede preguntarse por qué los tipos de la Reserva Federal están ahora en el 5,25% y los del Banco Central en el 4,5%.
Es cierto que la inflación en Estados Unidos suele estar por encima de la inflación en la Eurozona (el último dato de febrero del IPC en Estados Unidos sitúa la tasa de inflación interanual en el 3,2% frente a un 2,6% para la Eurozona), pero el gráfico adjunto muestra cómo la inflación en la Eurozona llegó hasta el 10,6% en octubre frente a un máximo del 9,1% en junio y los tipos de la Reserva Federal siempre estuvieron más altos que los del Banco Central Europeo.
Es por lo tanto difícil explicar la diferencia de tipos de interés de los bancos centrales simplemente por una diferencia en los niveles de inflación.
La explicación hay que buscarla en la diferencia de solidez entre ambas economías. El gráfico siguiente muestra las tasas de crecimiento del PIB en Estados Unidos y en Europa a lo largo de los cuatro trimestres de 2023. Se aprecia claramente que la economía europea es mucho más débil que la economía americana. Además, el crecimiento de la economía americana ha ido en aumento en estos últimos trimestres mientras que el de la Eurozona ha ido por el camino contrario.
Eso tiene una consecuencia importante para los bancos centrales en la medida en que la economía americana puede permitirse tipos más altos que la economía de la Zona Euro. De ahí el diferencial de tipos de interés.
¿Invertir en deuda americana o europea?
La gran pregunta para el inversor es si hay forma de beneficiarse de unos tipos de interés más altos en Estados Unidos que en Europa. Y eso vale para cualquier tramo de la curva de tipos de interés (la curva de tipos de interés es la representación gráfica de la relación entre el rendimiento o el tipo de interés de los bonos soberanos de un país y su vencimiento). Lógicamente es mejor invertir en un bono que da un 4,5% que en uno que da el 3%.
Entonces sería más interesante invertir en bonos americanos que en bonos de la Zona Euro ya que ofrecen mayores rendimientos.
En este punto hay 2 consideraciones que uno debe tener en cuenta.
El riesgo dólar
Primero. Sí, los bonos americanos pagan más interés que los bonos europeos, pero el inversor europeo tiene que asumir un riesgo dólar, que puede ser beneficioso o perjudicial.
Por ejemplo, si comparamos 2 ETFs como el iShares € Govt Bond 1-3yr ETF EUR y el iShares $ Treasury Bd 1-3y ETF USD, que invierten en los mismos tramos de las curvas de tipos de interés, uno en la Eurozona y el otro en Estados Unidos, hay una diferencia importante en su rentabilidad en euros en los últimos 12 meses, como se aprecia en el gráfico.
¿Y si cubrimos el riesgo dólar?
Una opción es cubrir el riesgo dólar, siempre que sea posible. Muchos fondos de renta fija dólar suelen tener una clase cubierta a euros, es decir, que no asume que no se ve influida por las fluctuaciones del euro/dólar.
Ahora bien, el cubrir el riesgo dólar no es gratis. Tiene un coste. Y el coste es el diferencial de tipos de interés entre el dólar y el euro, con lo cual la supuesta ventaja de invertir en Estados Unidos por sus mayores tipos de interés se desvanecería.
De hecho, si comparamos la evolución de un ETF como el iShares Euro Government Bond 1-3Y (un ETF de bonos públicos europeos con vencimiento entre 1 y 3 años) y el iShares USD Treasury 1-3Y EURH (un ETF de bonos públicos estadounidenses con vencimiento entre 1 y 3 años y con la divisa cubierta) en los últimos 12 meses, es el ETF de deuda pública europea el que más rentabilidad consigue, a pesar, repito, de que los tipos de interés en ese tramo de la curva han sido más altos al otro lado del Atlántico.
Variaciones en las curvas de tipos
¿Por qué el ETF de deuda europea es más rentable que el ETF de deuda americana cubierto a euros que invierte en el mismo tramo de la curva? Puede haber pequeñas diferencias en cuanto a la duración de las carteras de estos 2 ETFs, pero son mínimas.
Lo que sí hay son diferencias, dentro de un mismo tramo de la curva, en la evolución de los tipos en Estados Unidos y en Europa. Por ejemplo, en el gráfico adjunto hemos ilustrado cómo han variado los tipos de los bonos a 2 años a ambos lados del Atlántico en estos últimos 12 meses. No son movimientos idénticos y eso provoca rentabilidades distintas en las rentabilidades.
En conclusión, si uno duda entre invertir en fondos de renta fija en euros o en otra divisa con duraciones similares, no debe pararse a la diferencia de tipos de interés, sino que debe contemplar el riesgo divisa y las posibles diferencias de comportamiento de las curvas de tipos de interés.
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