Fondos indexados: más riesgo de lo que cree

Dadas estas tendencias, los inversores necesitan comprender las compensaciones entre riesgo y rentabilidad que se incluyen en el índice subyacente de un fondo pasivo. Nuestro último documento de análisis, "Mining for Alpha With Index Funds", indica que la tarea es más fácil de decir que de hacer. La mayoría de los índices tienen pocos datos históricos que analizar. En el momento de su lanzamiento, un fondo indexado típico sigue a “algo” que ha existido sólo durante unos meses y tiene unos 10 años de rentabilidad probada.

Para empeorar las cosas, el rendimiento probado de un índice típico a menudo parece excelente, pero no suele cumplir sus expectativas históricas una vez que se pone en marcha. Dentro de la muestra de índices utilizada para este documento, la mayoría superó a los índices de su categoría correspondiente antes de que un fondo comenzara a seguirlos, pero la rentabilidad absoluta y ajustada al riesgo disminuyó en los años posteriores a que se convirtieran en el objetivo de un fondo.

De la revolución a la evolución

Los proveedores de índices y los gestores de activos han lanzado cada vez más una amplia gama de índices de referencia y fondos que los siguen. En 1998 existían aproximadamente 200 fondos que seguían índices bursátiles y de renta fija, cifra que ha aumentado a más de 2.000 a finales de 2022.

A pesar del impresionante crecimiento del número de fondos indexados, los índices subyacentes son hoy muy diferentes de los que existían en 1998. Por ejemplo, la amplitud de un fondo típico de acciones indexadas ha disminuido con el tiempo, como se ilustra en el gráfico siguiente. La cartera mediana de acciones tenía alrededor de 500 valores en 1998, pero ese número descendió bruscamente entre 2003 y 2007 antes de estabilizarse en los último 15 años. El número medio de participaciones se situó en torno a las 150 acciones a finales de 2022. En la misma línea, se han impuesto enfoques alternativos de ponderación de acciones y bonos. En 1998, la mayoría de los índices (85%) ponderaban sus acciones o bonos por capitalización bursátil, pero hoy sólo lo hace una minoría (42%).

Los nuevos índices tienen menos participaciones

El número medio de valores en los ETF de seguimiento de índices se ha reducido a unos 150 a finales de 2022, frente a los 500 de 1998.

Volando a ciegas

La rentabilidad histórica de los índices puede ayudar a los inversores a comprender la relación riesgo/rentabilidad de estos nuevos índices. El comportamiento de los índices en tiempo real suele ofrecer una visión más prospectiva que los resultados de las pruebas retrospectivas. Muestra cómo se comportaron las reglas subyacentes del índice en un campo de pruebas del mundo real fuera del periodo de pruebas retrospectivas que sirvió de base para su desarrollo.

Desgraciadamente, la mayoría de los índices no tienen una larga trayectoria cuando se convierten en el objetivo de un fondo. El siguiente gráfico muestra el tiempo transcurrido entre el lanzamiento del índice y el lanzamiento del fondo para 782 índices de la muestra más amplia.

La mayoría de los índices tienen una trayectoria corta cuando un fondo los adopta

La mayoría de los fondos de la muestra analizada tenían menos de un año de rendimiento vivo antes de que un fondo empezara a seguirlos.

Los periodos más cortos (un año o menos) dominan la distribución. El índice medio tiene algo menos de cuatro meses desde su lanzamiento hasta que un fondo de inversión o un fondo cotizado empieza a seguirlo, y aproximadamente una sexta parte de los índices de la muestra tiene menos de 30 días. Dicho de otro modo, los inversores que invierten en nuevos fondos indexados a menudo deben basarse en los datos probados de un índice, no en su rentabilidad real, para calibrar el equilibrio entre riesgo y rentabilidad. La mayoría de los índices suelen tener un historial de resultados más largo. El historial de un fondo típico se remonta a unos 10 años.

Fondos pasivos que apuestan activamente

Un menor número de participaciones y enfoques de ponderación alternativos alejan las carteras de acciones o bonos de una cartera amplia ponderada por capitalización. Pero, ¿hasta qué punto son grandes las diferencias?

El error de seguimiento, una medida del riesgo activo, cuantifica la diferencia comparando la rentabilidad de un fondo con el de un índice de referencia. En el contexto de este documento, el error de seguimiento se calculó como la desviación típica de las diferencias de seguimiento mensuales entre el índice objetivo de un fondo y su índice de categoría durante los 60 meses anteriores a la creación del fondo. En igualdad de condiciones, un mayor error de seguimiento indica que un índice es "más activo" en la forma en que selecciona y pondera acciones o bonos en relación con su correspondiente índice de categoría.

El siguiente gráfico muestra la distribución de los errores de seguimiento de un subconjunto de índices en relación con los índices de su categoría durante esos cinco años. La mitad de los índices de este grupo tenían errores de seguimiento superiores al 4%, y un tercio superaba el 5%. Para poner esto en contexto, los errores de seguimiento de alrededor del 2%-3% (o menos) indican que un índice probablemente se acercará a su índice de categoría. Aunque no se trata de una línea en la arena, las desviaciones de rentabilidad se hacen más notables a medida que los errores de seguimiento superan ese intervalo.

El lado activo de los índices pasivos

Aproximadamente la mitad de los índices estudiados tenían errores de seguimiento superiores al 4% en relación con su índice de categoría.

La realidad

Por sí solo, un error de seguimiento alto no es necesariamente malo, ya que un índice debe diferir de un índice de referencia si se espera que obtenga mejores resultados. En este sentido, el rendimiento de los índices analizados retrospectivamente ofrece una imagen bastante halagüeña de estos 262 índices. La mayoría de ellos (197, es decir, aproximadamente el 75%) obtuvieron rentabilidades totales anualizadas superiores a los índices de su categoría correspondiente durante los 60 meses anteriores al lanzamiento de su fondo. El siguiente gráfico muestra la distribución de estos excesos de rentabilidad anualizados sesgados hacia aquellos con una mayor ventaja sobre sus índices de categoría.

Exceso de rentabilidad total del índice antes del lanzamiento del fondo

La mayoría de los índices superaron al índice de su categoría durante los cinco años anteriores a que un fondo comenzara a seguirlos.

Dicho de otro modo, el índice típico de este subconjunto parece beneficiarse al menos en parte de su riesgo activo. El índice mediano superó al índice de su categoría correspondiente en 1,4 puntos porcentuales al año. Los que obtuvieron peores resultados tendieron a quedar rezagados por una cantidad comparativamente pequeña, y la mayoría de los rezagados obtuvieron peores resultados en 1 punto porcentual al año o menos.

Sin embargo, la rentabilidad de estos mismos índices en los cinco años siguientes fue muy diferente. Algo más de la mitad de los índices de la muestra (150, es decir, alrededor del 57%) superaron al índice de su categoría durante los 60 meses siguientes a convertirse en el objetivo de un fondo. Pero, de media, la ventaja del índice durante esos cinco años cayó a sólo 39 puntos básicos anuales.

El siguiente gráfico muestra que la distribución del exceso de rentabilidad total anualizada se asemeja más a una distribución normal que a la distribución sesgada del gráfico anterior. El mismo análisis, utilizando rendimientos ajustados al riesgo, arrojó un resultado similar: la rentabilidad ajustada al riesgo de un fondo típico disminuyó después de que un fondo empezara a seguirlo.

Exceso de rentabilidad total del índice tras el lanzamiento del fondo

La rentabilidad de los índices disminuyó durante los cinco años siguientes a que un fondo empezara a seguirlos.

Ganadores y perdedores entre los fondos indexados

La rentabilidad de un índice antes del lanzamiento de un fondo tiende a prometer más de lo que realmente ofrece, tanto en términos absolutos como ajustados al riesgo. También proporciona poca información para determinar qué fondos tienen más éxito en la captación de activos al principio de su vida. Se obtuvieron observaciones similares al comparar los flujos netos con el exceso de rentabilidad total anualizada histórica, el error de seguimiento histórico y la duración de la rentabilidad histórica.

En la tabla siguiente figuran los fondos indexados que tuvieron más éxito durante los 12 primeros meses tras la adopción de un índice. La mayoría fueron ofrecidos por dos de los mayores proveedores de fondos indexados de Estados Unidos: iShares y Vanguard. La mayoría siguen índices que representan el conjunto de oportunidades en su categoría, de ahí los bajos errores de seguimiento, los excesos de rentabilidad anualizados y los alfas anualizados. Y lo que es quizás más importante, eran baratos. La comisión media aplicada por estos 11 fondos rondaba el 0,23% cuando adoptaron sus índices.