Desde su último mínimo de finales de septiembre de 2022, las bolsas mundiales han repuntado en un movimiento que parece cobrar fuerza con el anuncio de noticias más tranquilizadoras en el frente macroeconómico: inflación a la baja (gracias sobre todo a la menor subida de los precios de la energía y los alimentos), indicadores adelantados que vuelven a la zona de expansión (como en el caso del último PMI de la Zona Euro, pero aún no en Estados Unidos).
Todo parece de color de rosa.
De hecho, los mercados de renta variable y de renta fija están enviando mensajes contradictorios, por no decir otra cosa. Para los primeros, el riesgo de recesión aún previsto para finales de 2022 ya no sería más que una amenaza lejana. Según algunos economistas citados por la prensa financiera estadounidense, la probabilidad de recesión ha bajado del 35% al 25% (obsérvese, sin embargo, que la Reserva Federal de Nueva York es menos optimista al respecto).
Un repunte impulsado por la psicología
Si queremos entender los motores del repunte de la renta variable, debemos distinguir entre el papel de la psicología del inversor, expresada a través de los múltiplos de valoración, y el de los fundamentales.
Desde finales de septiembre, el PER del índice S&P 500 ha pasado de 15,3x a 18,2x, un salto del 19%. Durante este periodo, las expectativas de beneficios a nivel de índice se han revisado a la baja en un 4%, de 235 a 225,5 dólares.
La valoración media histórica del índice desde 1999 es de 16,4 veces. En otras palabras, el precio relativo de las acciones estadounidenses refleja el optimismo de los inversores.
Si nos fijamos en los fundamentales, vemos que las noticias de las empresas no son catastróficas, pero muchas compañías se muestran cautas de cara a 2023. El 63% de las empresas del S&P 500 han comunicado sus resultados a 10 de febrero. El 70% lo está haciendo mejor de lo esperado en el último trimestre, por debajo de la media histórica, según JPMorgan.
Los sectores energético, industrial y de consumo discrecional evolucionan relativamente bien. Los sectores de materiales, servicios financieros, tecnología y comunicaciones están más moribundos.
Complacencia
Lo más sorprendente es lo poco que parecen importar a los inversores las declaraciones de la Fed. La Reserva Federal sigue diciendo que la inflación sigue siendo demasiado alta y que debe mantener los tipos en los niveles actuales más tiempo del que piensan los mercados.
Los mercados están convencidos de que la Fed tendrá que cambiar de actitud e incluso bajar los tipos de aquí a finales de año. Sin embargo, para que esto ocurra, la economía estadounidense tendría que entrar en recesión y las tensiones del mercado laboral tendrían que relajarse más rápidamente (recuerde, no obstante, que indicadores como la tasa de desempleo son indicadores "rezagados" y, por tanto, poco útiles para orientar la política monetaria).
A pesar de estos anuncios de la Fed y del comportamiento de los mercados de renta variable, la curva de rendimientos estadounidense sigue obstinadamente invertida (-77 puntos básicos entre el 2 años estadounidense al 4,51% y el 10 años al 3,74%; el diferencial era de -54 puntos básicos a finales de 2022).
Sin embargo, la historia del mercado demuestra que el mercado de tipos de interés suele ser más perspicaz que el de renta variable y que los inversores rara vez ganan contra la Reserva Federal.
Y también sabemos que las subidas de los tipos directores tardan algún tiempo en cambiar el comportamiento de los agentes económicos.
¿Significa esto que nos dirigimos hacia una corrección? Es posible, pero los inversores pueden ser irracionales durante un tiempo, como en el caso de los comportamientos en los que el miedo a perderse algo (FOMO) les empuja a exponerse a activos de riesgo mediante el uso masivo de derivados.
El índice de volatilidad bursátil estadounidense (VIX), que había alcanzado niveles sorprendentemente bajos en las últimas semanas (18,33 el 3 de febrero), parece volver a temblar, pero muy modestamente... hasta la próxima fase del miedo, que aún no ha llegado.
