Las similitudes
Para los que seguimos de cerca el mercado de valores estadounidense durante la década de 1990, es difícil evitar compararlo con el de 2021. Muchas de las historias de inversión actuales parecen sacadas de los titulares de la generación anterior.
Veamos los paralelismos.
1. Las valoraciones de las acciones
Los precios de las acciones alcanzaron su punto máximo a principios del nuevo milenio, cayeron durante una década y, desde entonces, han subido hasta igualar sus máximos anteriores. Esta afirmación, por supuesto, pasa por alto muchos baches que se produjeron en el camino, pero es correcta en líneas generales. A continuación, se muestran varias relaciones de precios del índice Vanguard 500 (VFINX) de tres fechas: diciembre de 1999, enero de 2021 y sus mínimos intermedios.
Estamos donde empezamos. La relación precio/libro es hoy más baja, la relación precio/ventas más alta y la relación precio/beneficios es casi exacta. En general, el mercado de valores estadounidense está valorado de forma muy parecida a como lo estaba cuando entró en este siglo.
2. El triunfo de la tecnología
En ambas épocas, las acciones de crecimiento superaron a las de valor. Por encima de todas estaban las acciones tecnológicas.La tabla 2 muestra los fondos sectoriales de Fidelity con mejores resultados en los últimos cinco años que terminaron en diciembre de 1999 y luego en enero de 2021.
Es un deja vu. Es cierto que las ganancias recientes no han igualado los niveles de finales de los 90, pero la lista de ganadores es prácticamente idéntica. Desgraciadamente, pocos accionistas han disfrutado de todo el recorrido. Los cuatro primeros fondos poseían un total de 20.000 millones de dólares en 1999, pero sólo 4.000 millones una década después. Hoy, poseen 33.000 millones de dólares. Así son los fondos especializados. Normalmente, sus ganancias en papel superan con creces los beneficios de los accionistas.
3. Optimismo creciente
A finales de la década de los 90, muchos inversores creían que las viejas reglas habían cambiado. Las rápidas ganancias de productividad, impulsadas por el aumento de la capacidad de procesamiento de los ordenadores, las mejoras en las telecomunicaciones y, sobre todo, el auge de internet, explicaban por qué el largo mercado alcista seguía alargándose. También cambió el papel de la Reserva Federal. Cuando la economía en general o los precios de las acciones mostraban una debilidad significativa, el presidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan, proporcionaba ayuda emitiendo "puts de Greenspan", políticas federales destinadas a detener la caída. Estas políticas han funcionado de forma fiable.
El ambiente actual es similar. La transición de los negocios de ladrillos a las empresas basadas en la electrónica, que parecen ser capaces de crecer en todas las condiciones económicas, sugiere que las caídas del mercado de valores son parpadeos temporales. Las industrias tradicionales sufren ciclos de auge y caída, pero parece que las empresas electrónicas no. Tampoco se ha derogado la postura de Greenspan. En todo caso, el enfoque de Greenspan se ha ampliado bajo el actual presidente Jerome Powell, cuyas acciones de la primavera de 2020 superaron cualquier esfuerzo de Greenspan.
4. Participación del gran público
Desde que se desregularon las comisiones de las acciones en 1975, los brokers han ido reduciendo los costes de las operaciones, pero no fue hasta que se lanzaron las plataformas online a finales de la década de los 90 que las comisiones se abarataron de verdad. En 1998, Ameritrade (ahora una filial de Charles Schwab) cobraba sólo 8 dólares por operación online. A modo de comparación, Schwab comenzó la década con una comisión de 80 dólares por operación.
Esta revolución de los costes, junto con el furioso mercado alcista, dio lugar al nacimiento de los day traders, inversores que se tomaron tan en serio el esfuerzo que algunos lo convirtieron en su ocupación a tiempo completo.
No sé cuántos day traders existen hoy en día -o incluso en aquel entonces, porque esas cifras nunca han estado disponibles-, pero el interés de los minoristas ha regresado a lo grande. Incluso el más casual de los observadores del mercado de valores entiende que Robinhood se ha convertido en el equivalente del siglo 21 de esa primera ola de agencias de corretaje.
Las diferencias
Aunque los parecidos son sorprendentes, hasta el punto de que cada semana me encuentro recordando un episodio de los años 90 -por ejemplo, el anuncio en diciembre de 1999 de que Michael Jordan, John Elway y Wayne Gretsky habían vendido sus nombres a un sitio de comercio electrónico llamado MVP.com, que se cerró 13 meses después-, hay dos diferencias fundamentales.
1. El ciclo económico
En diciembre de 1999, la economía disfrutaba de su 105º mes consecutivo de expansión. Era razonable esperar que la economía diera un paso atrás, quizá más pronto que tarde. Y eso es lo que ocurrió, ya que la bolsa alcanzó su punto máximo en marzo de 2000, lo que presagió una recesión que llegó 12 meses después.
En cambio, hoy en día Estados Unidos sólo está saliendo ahora de su agujero de 2020, de modo que los economistas debaten actualmente si el país sigue en recesión. La caída causada por la pandemia de coronavirus fue selectiva, ya que golpeó con fuerza a algunas industrias mientras que apenas tocó a otras. Por lo tanto, no se puede afirmar que la reciente recesión haya purgado todos los excesos, como es habitual en las recesiones graves. No obstante, existe la posibilidad de que la economía se expanda durante varios años más.
2. Los tipos de interés
En 1999, los bonos del Tesoro a 10 años rendían un 5,3%. Hoy pagan el 1,5%. Las acciones no se valoran de forma aislada: su valor se establece teniendo en cuenta las alternativas de inversión. Visto desde esa perspectiva, el hecho de que las acciones cuesten hoy tanto como en 1999, poco antes de que llegara un mercado bajista, no es terriblemente preocupante. Las acciones son tan caras como antes, pero sus rivales de renta fija se han encarecido aún más.
Por supuesto, los argumentos relativos no son tan reconfortantes como las justificaciones absolutas. Es mejor que las acciones sean baratas en cualquier medida, de modo que incluso si la competencia de la inversión se fortaleciera, seguirían siendo atractivas. Las valoraciones actuales de las acciones dependen de la suposición de que la inflación se mantendrá latente. Sería mejor que se apoyaran en un terreno más firme.
Resumiendo
Los paralelismos con la década de 1990 son lo suficientemente fuertes como para causar preocupación. De hecho, no sólo la década de 1990: los años veinte y luego los sesenta también se caracterizaron por la subida de los precios de las acciones, el entusiasmo por los avances tecnológicos, el optimismo de que los ciclos económicos serían menos severos y el entusiasmo de los inversores minoristas. Al igual que la década de 1990, cada una de esas fiestas terminó mal.
Cada vez tengo más la sensación de haber visto esta película antes. Sin embargo, la historia es una guía imperfecta. También reconozco que los fundamentos económicos actuales -los tipos de interés en particular- difieren de los de finales de los años noventa. Por lo tanto, mi pesimismo se ve atenuado por la esperanza de que esta vez tampoco se materialicen mis temores.
