Las rentabilidades de los bonos alemanes a 10 años han aumentado casi 10 veces en solo unos días. En otras circunstancias, una ola de ventas de esta magnitud tendría que haber desencadenado un colapso en el mercado de bonos. Pero la política de tipos de interés cero del Banco Central ha ayudado a limitar el daño a alrededor de 50 puntos básicos, aunque la pérdida todavía asciende a casi un 4% desde los máximos de los bonos a 10 años y a un 14% en el caso de los bonos a 30 años.
¿Pero por qué se ha producido de repente esta corrección? En primer lugar, la ola de ventas ha estado desencadenada probablemente por las estrategias de inversión ligadas a una relajación del QE. En este caso, la toma de beneficios consiste, por ejemplo, para los inversores americanos en cerrar sus posiciones largas en bonos europeos y sus posiciones cubiertas contra la debilidad del euro.
En este sentido, creemos que el mercado se había vuelto complaciente en los últimos meses, llevando los rendimientos hasta niveles insostenibles, que estaban en realidad por debajo de los tipos de los depósitos. Pero la mejora de las condiciones macroeconómicas en la zona euro y la imperiosa necesidad de la Fed de restaurar su margen de maniobra en caso de que se produzca una desaceleración del crecimiento en Estados unidos nos recuerda que, aunque los tipos de interés pueden aún permanecer bajos durante algunos meses, la dirección de los mismos en el futuro es ascendente.
Incluso entonces, es probable que el actual movimiento sea acotado por la fuerte resistencia técnica que produce la compra de activos del Banco Central Europeo. Cabe recordar que este excedente de liquidez continuará aumentando desde los actuales niveles de 297.000 millones de euros. Por tanto, las rentabilidades de los bonos con vencimiento a corto plazo no pueden ampliarse mucho más.
Con este escenario, seguimos sobreponderados en renta variable europea pero seguiremos prestando atención a los tres factores que han impulsado durante los últimos meses el rally de los mercados: la debilidad del euro, el descenso de los precios del petróleo y los bajos tipos de interés. Claramente, estos tres factores han cambiado recientemente, pero solo temporalmente.
Por este motivo, debe añadirse una clase de activo adicional a la renta variable: la volatilidad. Nosotros pensamos que la volatilidad de los tipos de interés está descontada. Es posible, por ejemplo, comprar volatilidad en un bono alemán a 10 años con rentabilidades al 4%. De hecho, el pasado 29 de abril se produjo una volatilidad de alrededor del 16%. Así que no hay espacio para que la volatilidad alcance niveles más elevados que el precio de compra. Los futuros y las opciones sobre futuros deberían ser usados para implementar este tipo de estrategia. Sin embargo, estos instrumentos son bastante complejos, por lo que es más conveniente para los inversores canalizar estas inversiones a través de fondos en lugar de tratar de implementarlas ellos mismos. De hecho, es mejor aprovechar esta "oportunidad de su vida", de forma más segura mediante la compra de opciones sobre los tipos de interés que llevar a cabo una venta directa de bonos alemanes a estos niveles.
Nicolas Chaput, CEO & co-CIO Oddo AM
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